و یا به معنای فعل و کاری می‌باشد، مانند این روایت که امام صادق علیه‌السلام فرمودند: المؤمن لایمضی علیه أربعون لیله إلا عَرَضَ له أمر یحزُنهُ یُذَکّر به»^[۵۴] بر مومن چهل شب نگذرد جز آن که عارضه‌ای بر او رخ دهد تا او را محزون و غمین سازد تا به وسیله آن متذکر گردد. أمر در این جا به معنای بروز حادثه و کاری می‌باشد.
۴-۱-۱٫ مفهوم نهی
۱-۴-۱-۱٫ واژه نهی در لغت
نهی در لغت، به معنی زجر و منع و بازداشتن آمده است و خلاف أمر می‌باشد. ^[۵۵] (نهاه ینهاه نهیاً فانتهی و تناهی) به معنای کف و بازداشتن می‌باشند.
در بیتی که سیبویه به زیاد بن العذاری نوشته است این معنا اراده شده است:
اذا ما انتهی علمی تناهیت عنده أطال فَاَمْلی أوتناهی فأقْصرا
آنگاه که دانش من به پایان رسید نزد او سکوت کردم او هم سخن به درازا گفت تا آنکه سخنش پایان یافت و کلامش را کوتاه کرد.
که(تناهیتُ) به معنای کف و بازداشتن دو جانبه می‌باشد( و تناهوا عن الامر و عن المنکر)یعنی نهی بعضی بر بعضی دیگر^[۵۶] و در قول شاعر به اسم فاعل این واژه اشاره شده است:
سُمَیّهُُ و دِّعْ، إن تَجَهَّزتَ غادیاً کفی الشیْب و الإسلام للمرء ناهیاً‌
ای سمیه اگر آماده هستی بامداد وداع رسیده است پیری و اسلام به عنوان بازدارنده انسان کافی است.
که (ناهیاً) اسم فاعل از (نهیت) می‌باشد مثل (ساعٍ) از (سعیت) و (شارٍ) از (شریْتُ).
(النُّهْیهُُ) به عقل گفته می‌شود، چون از قبیح نهی می‌کند، که در شعری که ابن بری به خنساء نوشته است به این معنا اشاره می‌کند:
فتیً کان ذاحلم أصیل و نُهْیَهٍ إذا ما الحُبا مِنْ طائف الجهل حلت
جوانمردی که دارای بردباری ریشه‌دار بود و با خرد، آنگاه که بندها از گروه جهل باز می‌شد.
و از این جا است که لغویین گفتند که (النُّهی) جمع(نُهْیَه) می‌باشد بر وزن (لقمه). ^[۵۷]
۲-۴-۱-۱٫ واژه نهی در عرف قرآن
در آیات قرآن، کلمه نهی به همراه مشتقات آن، به معنای کف و بازداشتن آمده است از جمله در آیه«وَنَهَى النَّفْسَ عَنِ الْهَوَى»^[۵۸] که مراد نهی و رفع شهوت نفس است از حرام.
یا در آیه شریفه «وَنَهَوْا عَنِ الْمُنْکَرِ»^[۵۹] و نهی نمودند از منکر و زشتی، که به نهی با گفتار و زبان اشاره شده است. و در آیه« إِنَّ الصَّلاهَ تَنْهَى عَنِ الْفَحْشَاءِ وَالْمُنْکَرِ»^[۶۰]همانا نماز از فحشا و زشتی ها، منع می‌کند، به نهی عملی اشاره می‌کند و در آیه دیگر از باب تفاعل آمده است که به نهی دو طرفه اشاره دارد«کَانُوا لا یَتَنَاهَوْنَ عَنْ مُنْکَرٍ فَعَلُوهُ»^[۶۱] یکدیگر را از کار زشت، منع نمی‌کردند.
البته نهی، قولی اعم است و می‌تواند معنای کف و بازداشتن در آن، به لفظ امر هم بیاید از جمله در آیه ذیل: «فَاجْتَنِبُوا الرِّجْسَ مِنَ الأوْثَانِ وَاجْتَنِبُوا قَوْلَ الزُّورِ»^[۶۲] پس از پلیدی و زشتی اجتناب و دوری کنید. و یا به لفظ(لاتفعل) می‌آید، مانند: «وَلا تَقْرَبَا هَذِهِ الشَّجَرَهَ»^[۶۳]. و یا در آیه «ِنَّ فِی ذَلِکَ لَآیَاتٍ لِّأُوْلِی النُّهَى»^[۶۴] همانا در آن نشانه‌هایی برای صاحبان عقل و خرد است. واژه(النُّهی) به معنای عقل آمده است.

۳-۴-۱-۱٫ واژه نهی در عرف روایات
واژه نهی در کلمات معصومین هم به معنای مشابه آن در آیات قرآن، تعبیر شده است.
در حدیث قیام اللیل، به معنای منع از گناه آمده است«هو قربهٌٌ إلی الله منهاه عن الآثام»^[۶۵]به همان معنای (تنهی عن الفحشاء و المنکر) است یعنی شب‌زنده‌داری آدمی را از گناهان باز می‌دارد.
در روایتی از امام رضا علیه السلام، به تسلط شیطان بر آدم و حوا براکل از درختی که ازآن نهی شده بودند، اشاره دارد«فتسلط علیه الشیطان حتی أکل من الشجره اللتی نُهِیَ عنها»^[۶۶] پس شیطان بر او چیره شد تا میل کند از درختی که از آن نهی شد. و در حدیثی (النُّهی) به معنای عقل آمده است: «لیلینی منکم اولوا الأحلام و النُّهی»^[۶۷] همسایگان من خواهند بود صاحبان عقل و درایت.
۵-۱-۱٫ مفهوم معروف
۱-۵-۱-۱٫ واژه معروف در لغت
واژه(عُرْف) در لغت به معنای (معروف) می‌باشد و عرفان یعنی علم و شناخت و آگاهی^[۶۸]و مشتقات آن (عرف، یعْرفُه، عِرفْهََ و عرفان و معرفه و اعترافه و معروف و عارف) می‌باشند.
ابن عباس به ثعلب نوشته است:
و ما خیر معروف الفتی فی شبابه إذ لم یَزِده الشیبُ حین یشیب
خوبی‌های انسان در جوانی خیری ندارد اگر در پیری به افزایش آن اهتمام نکند.
که معروف در این جا به معنای ضد منکر می‌باشد. ^[۶۹]
در قول شاعر دیگر آمده است:
لأشکرنک معروفاً هممت به إن اهتمامک بالمعروف معروف^[۷۰]
سپاس می‌گویم تو را در کار خیری که بدان اهتمام ورزیدی همین همت کردن تو به کار خیر خود خیر است. که معروف دراین جا، به خیر و نیکی تعبیر شده است در مقابل منکر و قبیح.
معروف در کتب لغت به معنای مختلفی آمده است از جمله به معنای شناخته شده و مشهور و نیز به معنای کار نیک و نیکی آمده است.
از نظر راغب، معروف را می‌توان حسن یا هر رفتار نیکی که با عقل و شرع شناخته می‌شود، دانست. ^[۷۱]
۲-۵-۱-۱٫ واژه معروف در قرآن
در آیات قرآن هم معروف به معنای غالبی خودش یعنی کارهای خیرونیک و اوامر الهی، تعبیر شده است، از جمله در آیه«وَصَاحِبْهُمَا فِی الدُّنْیَا مَعْرُوفًا»^[۷۲]و در این دنیا به نیکی همدمشان باش. زجاج گفته است که (معروف) در این جا، به آن چیزی که نیکو می‌باشد از کارها، اطلاق می‌گردد.^[۷۳]
یا در آیه دیگر به گفتار نیکو اشاره می‌شود: «قَوْلٌ مَعْرُوفٌ وَمَغْفِرَهٌ خَیْرٌ»^[۷۴] سخن شایسته و نیکو و پرده پوشی بهتر است. و در آیه دیگر به نیکی کردن اشاره شده است: «لا خَیْرَ فِی کَثِیرٍ مِنْ نَجْوَاهُمْ إِلا مَنْ أَمَرَ بِصَدَقَهٍ أَوْ مَعْرُوفٍ»^[۷۵]دربیشتر سخنان پنهانی و بیخ گوشی‌شان، هیچ خیری نیست مگر آنکه امر به صدقه دادن یا نیکویی کردنی یا اصلاح بین مردم باشد.
۳-۵-۱-۱٫ واژه معروف در روایات
در کلمات معصومین هم معانی نیکی کردن، امر به معروف و اهل نیکی بودن برای واژه معروف، اراده شده است از جمله در حدیث:
«أهل المعروف فی الدنیا هم أهل المعروف فی الآخره»^[۷۶]یعنی کسی که بذل و نثار کند نیکی‌هایش را به مردم در دنیا، خدای متعال جزایش را در آخرت، نیکی و معروف قرار می‌دهد.
و در احادیث بسیار فراوان، معروف و کار نیک، در مقابل منکر و کار زشت و قبیح، به عنوان زوج متقابل یاد شده است از جمله در حدیث«و کیف بکم إذا رأیتم المعروف منکراً و المنکر معروفاً»^[۷۷] چگونه خواهید بود در زمانی که می‌بینید معروف منکر می‌شود و منکر معروف.
۶-۱-۱٫ مفهوم منکر
۱-۶-۱-۱٫ واژه منکر در لغت
کلمه(نکر) اصل صحیحی است که به معنای ناشناخته می‌باشد که دلالت بر خلاف معرفت و شناختی دارد که قلب با آن آرامش می‌یابد.
و (نَکِرَ الشی) یعنی قبول نکرد آن چیز را. ^[۷۸] و در دیوان اعشی آمده است:
و أنکرتنی و ما کان الذی نَکِرَت من الحوادث إلا الشیب و الصلَعا
آن زن مرا نپذیرفت در حالی که تنها علت آن چیزی نبوده مگر پیری و ریخته شدن موی سر من.
که (أنکرتنی) به معنای انکار کردن و قبول نکردن آمده است^[۷۹].

۲-۴-۳ اوراق قرضه
انتشار اوراق قرضه یکی از ابزارهای تأمین مالی بلندمدت است. این ابزار به شدت تحت تأثیر نرخ بهره بازار و مدت زمان سررسید آن قرار دارد. هزینه های تامین مالی شرکت ناشی از اوراق قرضه به میزان نرخ بهره پرداختی شرکت به وام دهندگان بستگی دارد. عدم افزایش هزینه تأمین مالی در صورت افزایش سودآوری، استفاده از منابع خارج از شرکت، جلب حمایت سرمایه گذاران و توانایی پیش بینی هزینه تأمین مالی سرمایه در دوره های آتی از جمله مزایای این روش است. بنابراین به شکل گسترده ای برای تأمین مالی پروژه های سرمایه گذاری مورد استفاده قرار می گیرد.  از طرف دیگر، نیاز به داشتن حد نصاب مشخص از نسبت بدهی جهت اخذ وام، که در بالا رفتن این نسبت از طریق صدور اوراق قرضه، وام دهندگان را دچار تردید می سازد و به طور مشخص بر تصمیمات مدیران در صدور اوراق قرضه، تأثیرگذار است. حتمی بوده هزینه پرداختی بابت این ابزار تأمین مالی، شکل بازاریابی و فروش آن و نیز هزینه های صدور آن ها را می توان از جمله معایب صدور اوراق قرضه بیان کرد(احدی سرکانی، ۱۳۸۵).

مشکل اوراق قرضه در بانکداری بدون ربا
همانگونه که از نام قانون عملیات بانکداری بدون ربا بر می آید، هدف اصلی تصویب و اعمال این قانون حذف ربا از سیستم مالی و بانکی کشور و تطبیق آن با شرع می باشد. بر طبق این قانون بهره از عملیات مالی و بانکی حذف و مجموعه نهادی با نام عقود اسلامی جایگزین آن می شود، زیرا بهره یا همان سود معین ربا در نظر گرفته می شود. ربا آن است که در قرض دادن چیزی یا مبلغی ، شرط زیاده گذاشته شود، یعنی اگر پولی یا مالی به کسی قرض داده شود و شرط گردد که وام گیرنده در سررسید، مبلغ یا درصد معینی علاوه بر اصل را تأدیه کند، استقراض ربوی صورت گرفته و مطابق نظر شرع این معامله حرام و باطل است. چون بهره معین، قسمتی از ذات اوراق قرضه می باشد، بنابراین با توجه به این قانون در واقع امکان استفاده از اوراق قرضه به صورت کامل از بین می رود. حتی در بسیاری از کشورهای دیگر هم که چنین قانونی اعمال نمی شود، برخی از مسلمانان به دلیل اعتقادات دینی استقبالی از اوراق قرضه نمی کنند و بهره اوراق قرضه را برابر با ربا می دانند(پاکزاد، ۱۳۸۵)
از سویی دیگر، اوراق قرضه امروزه یکی از ابزارهای مالی بسیار مهم است که امکان حذف آن از بازارهای مالی و پولی یک کشور بسیار سخت و حتی غیر ممکن به نظر می رسد. اوراق قرضه تنها در فرایند تأمین مالی به کار نمی رود، بلکه خرید و فروش اوراق قرضه دولتی بوسیلۀ بانک مرکزی، از ابزارهای مهم برای اعمال سیاستهای پولی از طریق عملیات بازار باز می باشد. دخالت مقامات بانکی در بازار اوراق قرضه دولتی، به منظور تنظیم پایه پولی متناسب با نیازهای نقدینگی اقتصاد، عملیات بازار باز نامیده می شود. می توان مباحث زیادی درباره اینکه آیا بهره اوراق قرضه از مصادیق ربا به شمار می رود یا خیر، و یا اینکه آیا همه انواع اوراق قرضه حکم ثابتی دارند یا خیر، مطرح کرد. همچنین می توان دربارۀ تغییر جایگاه قرض دهنده و قرض گیرنده که به نظر می رسد یکی از دلایل عقلی حرمت ربا باشد بحث کرد(پورحیدری، ۱۳۷۴) همچنین به تازگی بعضی از علمای اسلامی ربای قرضی را به دو قسم تقسیم می کنند: استهلاکی و تولیدی. ربای استهلاکی آن است که قرض گیرنده به جهت گرفتاری و نیاز به قرض رو آورده و در ابتدا شرط زیاده گذاشته می شود و یا به علت ناتوانی در پرداخت، طلبکار، تقاضای مطلبی جهت مهلت دادن می کند و ربای تولیدی آن است که شخصی جهت سرمایه گذاری اقتصادی نیاز به سرمایۀ تکمیلی دارد، یعنی مبلغ قابل توجهی از سرمایه را دارد و توان انجام دادن کار را در خود می بیند و برای تکمیل سرمایه، قرض می گیرد و در مقابل آن، زیادتی شرط می کند. (صانعی، ۱۳۸۳). این گروه از علما ربای استهلاکی را حرام می دانند و بیان می کنند که دلیلی برای حرمت ربای تولیدی وجود ندارد. با توجه به اینکه فرایند تأمین مالی، منطبق با تعریف ربای تولیدی است، به نظر می رسد بهرۀ معین اوراق قرضه که یکی از ابزار تأمین مالی است را بتوان ربا به حساب نیاورد و حرمت شرعی برای آن قائل نشد. در این صورت با به کار گیری اوراق قرضه می توان بسیاری از مشکلات تأمین مالی را در کشور برطرف کرد(راجرفورد و آلن^[۳۲]،۲۰۰۶). اما تا به جواب رسیدن کامل این موضوعات باید ابزارهای جایگزین اوراق قرضه طراحی و مورد استفاده قرار گیرد. ابزارهای جایگزین اوراق قرضه علاوه بر داشتن همه مزایای اوراق قرضه که باعث استفاده گسترده از آن می شود، باید بتواند این مشکل اساسی و ماهیتی آن را که همان نرخ سود ثابت است، به درستی بر طرف کند، وگرنه نخواهد توانست جایگزین مناسبی برای اوراق قرضه باشد. اولین جایگزینی که برای اوراق قرضه در ایران طراحی شده است اوراق مشارکت می باشد که چندین سال است به شکلهای مختلف مورد استفاده قرار می گیرد. این اوراق هر چند بعضی از وظایف اوراق قرضه را انجام می دهد ولی دچار ایرادات و نقصهایی است که احتیاج به مطالعه و بررسی بیشتری دارد. (تیتمن و دیگران^[۳۳]، ۲۰۰۵).
۲-۴-۴ اوراق مشارکت
اوراق مشارکت همان اوراق قرضه است که مطابق قانون بانکداری اسلامی منتشر می شود. ماهیت حقوقی اوراق مشارکت بر پایۀ عقد مشارکت مدنی قابل تحلیل است. در نظام‌ مشارکت‌ که‌ انواعی‌ دارد، صاحب‌ پس‌انداز به‌ جای‌ دادن‌ قرض‌ و گرفتن‌ بهره، کل‌ یا بخشی‌ از سرمایه‌ موردنیاز مؤ‌سسه‌ اقتصادی‌ را تأمین می‌کند و بر اساس‌ توافق‌ با کارفرما، در سود و زیان‌ آن‌ شریک‌ می‌شود و در پایان‌ هر دوره‌ مالی، پس‌ از کسر هزینه‌ها، سود به‌ دست‌ آمده‌ بر حسب‌ نسبت‌هایی‌ که‌ در قرارداد توافق‌ شده، بین‌ صاحب‌ سرمایه‌ و عامل‌ اقتصادی‌ (کارفرما) تقسیم‌ می‌شود. این‌ نظام‌ می‌تواند در شکل‌ ساده‌ دو یا چند نفر شریک‌، در مؤ‌سسه‌ اقتصادی‌ کوچکی‌ نمایان‌ شود و می‌تواند در قالب‌ شرکت‌های‌ سهامی‌ عام‌ در سطح‌ گسترده‌ مطرح‌ باشد. از سوی‌ دیگر، این‌ نظام‌ می‌تواند به‌صورت‌ مستقیم‌ و با مشارکت‌ صاحبان‌ سرمایه‌ شکل‌ گیرد و همچنین می‌تواند از طریق‌ واسطه‌های‌ مالی‌ چون‌ بانک‌های‌ عمومی، تخصصی، و شرکت‌های‌ سرمایه‌گذاری‌ نیز سازماندهی‌ شود. ‌اوراق مشارکت معمولاً‌ سودهای‌ متغیری‌ را موجب‌ می‌شوند و از آن‌ جا که‌ بر مبنای‌ مضاربه‌ یا شراکت‌ هستند، سود معینی را ضمانت‌ نمی‌کنند. بنابراین با توجه به تعریف اوراق مشارکت و جایگزینی مفهوم سود علی الحساب به جای سود قطعی به نظر می رسد مشکل شرعی اوراق قرضه برای اوراق مشارکت وجود نداشته باشد. برخی از ویژگیهای اوراق مشارکت منتشر شده در ایران که متفاوت از ویژگی اوراق قرضه معمولی است، به شرح زیر می باشد(جهانخانی و عبده تبریزی، ۱۳۷۲).
- اوراق‌ مشارکت‌ طبق‌ اصول‌ اسلامی‌ منتشر می‌گردند و بر مبنای‌ سرمایه‌گذاری‌ در پروژه‌های‌ اقتصادی‌ با نرخ‌ بازدهی‌ مثبت‌ می‌باشند و سود آن‌ها بین‌ سرمایه‌گذاران‌ و منتشر کننده‌ اوراق‌ (کسی‌ که‌ مسئول‌ تکمیل‌ پروژه‌ است) تقسیم‌ می‌شود.
- برای‌ هر مورد، منتشر کننده‌ باید حداقلی‌ از سود قابل‌ حصول‌ از پروژه‌ مورد نظر را ضمانت‌ کند.
- اوراق‌ باید به‌ منظور تأمین‌ مالی‌ پروژه ای‌ خاص‌ باشند و در جای‌ دیگر نمی‌توانند استفاده‌ شوند(شباهنگ، ۱۳۸۴).
بقیه ویژگیهای اوراق مشارکت همانند اوراق قرضه متعارف می باشد. با توجه به تعاریف بالا تفاوت ذاتی اوراق مشارکت با اوراق قرضه به روشنی مشخص می شود. اوراق مشارکت سندی ما بین دو شریک است که در طرحی مشخص سرمایه گذاری می کنند و طبق توافق، سود بدست آمده را بین خود تقسیم می کنند، هر چند حداقلی از سود بوسیله یک شریک تضمین شده است. ولی اوراق قرضه سندی مابین قرض دهنده و قرض گیرنده می باشد که برای آن بهره معینی تضمین شده است و قرض گیرنده می تواند آن را برای هر امری به مصرف برساند. نکته ای که در اینجا مطرح می شود این است که آیا اوراق مشارکت می تواند جانشین خوبی برای اوراق قرضه باشد و همه وظایف آن را به خوبی انجام دهد؟ با توجه به وضعیت انتشار اوراق مشارکت در ایران و با توجه به تعریف این اوراق به نظر می رسد جواب این سؤال منفی است. هر چند اوراق مشارکت توانسته است قسمتی از وظایف اوراق قرضه را انجام دهد و تا حدی جای خالی آن را پر کند، ولی ایرادات و نقایص قابل تأملی دارد(جهانخانی و عبده تبریزی، ۱۳۷۲). در تعریف اوراق مشارکت آمده است که این اوراق می تواند بوسیله بخش خصوصی و دولتی منتشر شود، ولی در این مدت که از تعریف اوراق مشارکت گذشته است، استقبال بخش خصوصی از این اوراق تقریباً برابر صفر بوده است. عدم استقبال بخش خصوصی از این اوراق می تواند ناشی از عوامل مختلفی مانند هزینه بر بودن این اوراق، الزام شرکت ها نسبت به تضمین پرداخت اصل و سود پول در ازاى انتشار اوراق مشارکت پیش از تاریخ سررسید و عدم معامله بر اساس نرخ بهره واقعی بازدهی سرمایه گذاری باشد. یکی از تفاوتهای اساسی بین اوراق قرضه و اوراق مشارکت در همین قسمت مشخص می شود(تقوی،۱۳۸۰) اوراق قرضه فقط در زمان سررسید قابل باز خرید است، و پیش از زمان سررسید فقط قابلیت معامله در بازار ثانویه را دارد، ولی اوراق مشارکت در هر زمان قابل باز خرید است. این نکته یکی از موارد مهم برای استقبال نکردن شرکتها از اوراق مشارکت می باشد، زیرا شرکتهای غیر دولتی همانند دولت این توانایی را ندارند که در هر زمان اوراق مشارکت را باز خرید کنند و در بهترین شرایط تنها با به ثمر نشستن سرمایه گذاری و در زمان سررسید اوراق می توانند آنها را بازخرید کنند(پورحیدری، ۱۳۷۴).
یکی دیگر از ناکارآمدیهای اوراق مشارکت در مورد شرکتهایی است که احتیاج به تأمین مالی در غیر امور توسعه ای دارند. فرضاً اگر شرکتی احتیاج به نقدینگی برای رفع مشکلات جاری خود داشته باشد نمی تواند از اوراق مشارکت استفاده کند، زیرا در تعریف این اوراق آمده است که این اوراق باید برای تأمین مالی پروژه ای خاص باشند و نمی توانند در امور دیگر مورد استفاده قرار گیرند. در حالیکه بسیاری از مشکلات بنگاههای اقتصادی مربوط به سرمایه در گردش و نقدینگی جاری است(پاکزاد، ۱۳۸۵) ایراد دیگر در مورد این اوراق این است که آیا براستی می توان گفت که سود این اوراق قطعی نیست و علی الحساب است؟ هنگامی که سود پرداخت شده این اوراق دقیقاً برابر آن چیزی است که اعلام میشود و هیچگاه کمتر یا بیشتر از آن مقدار نمی شود، می تواند شبهۀ ربوی بودن این اوراق را دامن زند، که این امر خود باعث عدم استقبال بسیاری از افراد جامعه می شود. شاید یکی از عوامل عدم استقبال از این اوراق در سالهای اخیر و به فروش نرفتن قسمتی از این اوراق علاوه بر پایین بودن بازده آن نسبت به سایر دارایی ها ، همین موضوع باشد. به طوریکه عملکرد شش ماهه نخست سال ۱۳۸۶، دولت، بانک مرکزی و شرکت‌ها در عرضه اوراق مشارکت حاکی از آن است که حدود ۳۰ درصد از اوارق مشارکت منتشر شده در این مدت به فروش نرسیده است(نجفی، ۱۳۸۵). همۀ موارد گفته شده در بالا نقایص اوراق مشارکت به عنوان یک ابزار تأمین مالی بود، در حالیکه چند سالی است بانک مرکزی از اوراق مشارکت به عنوان وسیله ای برای جمع آوری نقدینگی نیز استفاده می کند، که این موضوع خود از جهات دیگری قابل بررسی است. هرچند اوراق مشارکت در ایران از سال ۱۳۷۰ و با فروش اوراق مشارکت طرح نواب به وسیلۀ شهرداری تهران متولد شد، اما اوراق مشارکت بانک مرکزی، پدیدهء برنامهء سوم توسعه بود. در این برنامه، روشن شد که وضعیت بانک‌های دولتی از نظر کفایت سرمایه نامناسب است و بانک مرکزی ایران از مجلس وقت مجوز قانونی گرفت تا با انتشار اوراق مشارکت و گردآوری نقدینگی، منابع مالی لازم برای افزایش سرمایۀ بانک‌ها را فراهم آورد تا بانک‌ها بتوانند نرخ‌های کفایت سرمایه را رعایت کنند. بدین‌ترتیب، بانک مرکزی به صادرکنندۀ اوراق مشارکت بدل شد(موسویان، ۱۳۸۶). این اقدام، مبتنی بر تجارب متعارف دنیا نبود. در جهان امروز، کم‌تر مشاهده می‌شود که بانک‌های مرکزی خود رأساً اوراق قرضه منتشر کنند و چنین اقدامی در موارد معدودی رخ می‌دهد. خرید و فروش اوراق قرضه توسط بانک‌های مرکزی مربوط به عملیات بازار باز است. در این عملیات، بانک‌های مرکزی شروع به خرید اوراق قرضۀ منتشر شده توسط خزانۀ دولت می‌کنند تا نقدینگی را وارد اقتصاد کنند و برعکس شروع به فروش اوراق قرضۀ دولتی می‌کنند، تا نقدینگی را از اقتصاد جمع کنند. به نظر می رسد این روند انتشار اوراق مشارکت بوسیلۀ بانک مرکزی یکی دیگر از ایرادهای این اوراق باشد که احتیاج به بازنگری اساسی دارد. بازنگری نخست ‌باید این باشد که بانک مرکزی به جای انتشار اوراق مشارکت، وارد عملیات بازار باز شده و با خرید و فروش اوراق منتشره توسط دولت نقدینگی را کنترل کند. بانک مرکزی نباید بانی صدور اوراق باشد، بلکه کار بانک مرکزی ‌باید محدود به کنترل نقدینگی و از جمله خرید و فروش اوراق مشارکتی باشد که خزانه صادر کرده است، زیرا یکی از راه های صحیح و متداول اعمال سیاست پولی، عملیات بازار باز است که بوسیله خرید و فروش اوراق قرضه دولتی حاصل می شود و بانی نشر اوراق قرضه شدن فقط در شرایط خاص رخ می دهد. همچنین اوراق مشارکت فعلی چیزی چندان متفاوت با اسکناس نیست. نقدینه‌‌ای است که بهره نیز به آن تعلق می‌گیرد که این خود پدیده‌ای منحصر به‌فرد است. بازنگری دوم نیز باید این باشد که اوراق مشارکت فقط در زمان سررسید بازپرداخت شود و غیر از پرداخت برگه های سود و بازپرداخت اصل در سررسید، دولت هیچ مسئولیت دیگری نداشته باشد و این اوراق پیش از زمان سررسید فقط در بازار ثانویه قابل معامله باشد(نیکومرام و همکاران، ۱۳۹۰).
با توجه به همه مباحث بالا، به نظر می رسد اوراق مشارکت به تنهایی نمی تواند جایگزینی کامل برای اوراق قرضه باشد و باید علاوه بر بررسی و رفع نقایص آن، به دنبال معرفی و استفاده از ابزار جدید مالی بود که هم بتواند جایگزینی مناسب برای اوراق قرضه باشد و هم علاوه بر شرعی بودن مشکلات اوراق مشارکت را نداشته باشد(کسمتی و مهمنی فراهانی، ۱۳۸۱).
۲-۴-۵ اوراق بهادار قابل تبدیل به اوراق مشارکت یا اوراق قرضه
اوراقی است که سود معین دارد و صادرکننده اوراق قرضه متعهد می‌شود اصل پول و سود را در تاریخ معین پرداخت کند. این اوراق چند کوپن سود دارند که مثلا هر سه ماه یکبار باید به بانک عامل مراجعه کرد و با تحویل آن بخشی از سود را دریافت کرد(فرشاد گهر و شهیدی، ۱۳۷۵).
جدول شماره ۲-۲ روش های تامین مالی میان مدت و بلند مدت(فرشاد گهر و شهیدی، ۱۳۷۵).

۲-۶-۴- کاربردهای خوشه­بندی
از آنجا که خوشه­‌بندی یک روش یادگیری بدون نظارت محسوب می‌­گردد، در موارد بسیاری می­‌تواند کاربرد داشته‌ باشد.

• • در بازاریابی(Marketing): دسته­‌‌بندی مشتری‌­ها به دسته‌­هایی بر حسب رفتار­ها و نیاز­های آن­ها از طریق مجموعه زیادی از ویژگی­‌ها و آخرین خرید‌­های آن­ها.

• • زیست‌‌‌شناسیBiology)): دسته­‌بندی حیوانات و گیاهان از روی ویژگی‌­های آن­ها.

• • کتابداری: دسته‌­بندی کتاب­ها

• • نقشه­‌برداری شهری(City-Planning): دسته­بندی خانه­ها بر اساس نوع و موقعیت جغرافیایی آن­ها.

• • مطالعات زلزله­‌نگاری(Earthquake Studies): تشخیص مناطق حادثه‌­خیز بر اساس مشاهدات قبلی.

• • وب(WWW): دسته­‌بندی اسناد و یا دسته‌­بندی مشتریان به سایت­ها و ….

• • داده ­کاوی(Data Mining): کشف اطلاعات و ساختار جدید از داده­‌های موجود

• • در تشخیص گفتارSpeech) Recognition): در ساخت کتاب کد از بردار­های ویژگی، در تقسیم کردن گفتار بر حسب گویندگان آن و یا فشرده‌­سازی گفتار.

• • در تقسیم‌­بندی تصاویرImage) Segmentation): تقسیم­‌بندی تصاویر پزشکی و یا ماهواره‌ای.

۲-۷- نرم افزارهای مورد استفاده در انواع روش­های خوشه­بندی
نرم افزارهای متنوعی برای اجرای روش­های خوشه­بندی موجود است ولی متأسفانه نرم افزاری که همه روش­های فوق را انجام دهد موجود نیست و هر نرم افزار تنها تعدادی از روش­های فوق را درون خود جای داده است. نرم افزارهایی مانند Minitab،Spss ، Machaon،Stata ،S-Plus ،SAS و Matlab بیشتر روش­های خوشه­بندی که در فوق به آن اشاره شد را دارند. با این وجود این نرم افزارها به طور تخصصی برای خوشه­بندی داده ها ارائه نشده­اند و طیف وسیعی از روش­های آماری را شامل می­شوند. یکی از نرم افزارهایی که به طور تخصصی برای خوشه­بندی ارائه شده نرم افزار CLUSTAN است که اکثر روش­هایی که در فوق به آن­ها اشاره شد را در بر می­گیرد.

همچنین نرم افزار PC-Ord که برای خوشه­بندی ودرجه­بندی داده های اکولوژیکی ارائه شده است کلیه روش­های سلسله مراتبی تجمعی، بعضی از روش­های سلسله مراتبی مقسمی را دارد. ضعف عمده این نرم افزار نداشتن روش­های غیر سلسله مراتبی است. نرم افزار R بسته کاملتری برای انجام دادن خوشه­بندی داده ­های محیطی است که البته دشواری کار با این نرم افزار نسبت به CLUSTAN و PC-Ord از معایب آن محسوب می­ شود.
۲-۸- پیشینه و ادبیات تحقیق
در این پژوهش پیشینه تحقیق از دو جنبه مورد بررسی قرار می­گیرد. بخش اول به مطالعات انجام شده در زمینه سهام رشدی و ارزشی و شاخص­ های مالی می ­پردازد; و بخش دوم به بررسی مطالعات انجام شده در زمینه فرایند تحلیل سلسله مراتبی و خوشه­بندی می ­پردازد.
۲-۸-۱- بخش اول پیشینه و ادبیات تحقیق
سرمایه ­گذاری در سهام ارزشی یا سرمایه ­گذاری ارزشی، یک استراتژی در سرمایه ­گذاری است که برگرفته از نظرات و ایده­های بن گراهام و دیوید داد در باب سرمایه ­گذاری می­باشد . اولین کتابی که به بیان نظرات این دو نظریه پرداز مالی پرداخت و اساس سرمایه ­گذاری ارزشی را به وجود آورد در سال ۱۹۳۴ با عنوان” تحلیل اوراق بهادار” منتشر شد(Graham and Dodd, 1934).
پژوهش­های مختلفی در این زمینه صورت گرفته است:
۲-۸-۱-۱- پژوهش­های خارجی
سانجوی باسو(۱۹۷۷)، در مطالعه­ ای تحت عنوان عملکرد سرمایه ­گذاری سهام فهرست شده در بورس نیویورک از سال ۱۹۵۷ تا ۱۹۷۱ درمقایسه با نسبت قیمت به سود آن­ها را مورد مطالعه قرار دادند. نتایج تحقیق آن­ها حاکی بر این است که سهام ارزشی عملکرد بسیار بهتری نسبت به سهام رشدی دارند و یک میلیون دلار سرمایه ­گذاری در سهام ارزشی بیش از دو برابر سهام رشدی، بازدهی ایجاد می­ کند.
راجر ایبوتسون(۱۹۸۶)، در پژوهشی پورتفوی­های دهگانه از بورس سهام نیویورک، در ده گروه با وزن یکسان براساس نسبت­های P/E و P/BV در بازه زمانی سال­های ۱۹۶۷ تا ۱۹۸۴ را مورد مطالعه قرار دادند. نتایج نشان داد که سهام دارای نسبت قیمت به ارزش دفتری پایین، با نسبت دو به یک بهتر از سهام رشدی با نسبت قیمت به ارزش دفتری بالا، بازدهی ایجاد کرده است. سهام ارزشی در مقایسه با کل بازار بیش از ۷۵ درصد بازدهی بالاتر داشته است.
ماریو لویس(۱۹۸۹)، در مطالعه خود سهام بورس لندن ازسال ۱۹۶۱ تا ۱۹۸۵ براساس نسبت قیمت به سود در پنج گروه مرتب کردند. نتایج نشان داد که سهام با P/E پایین با تفاوت بسیار زیاد بر سهام رشدی برتری دارد.
فولر، هیوبرتز و لوینسون(۱۹۹۳)، در پژوهش خود نسبت P/E در طی دوره زمانی ۱۹۹۰-۱۹۷۳ را مورد مطالعه قرار دادند. نتایج آن­ها حاکی بر این بود که شرکت­هایی با بالا ترین P/E(سهام ارزشی ارزان) دارای بیشترین بازدهی و شرکت­هایی با کمترین P/E(سهام رشدی گران) دارای کمترین بازدهی بودند.
بارتون بیگز(۱۹۹۱)، در مطالعه­ ای بازدهی سرمایه ­گذاری ارزشی با معیار قیمت به ارزش دفتری پایین را در نقاط مختلف جهان بررسی کردندکه حدود ۸۰ درصد سهام مورد مطالعه آنان به خارج از ایالات متحده مربوط می­شوند. نتایج نشان داد که سهام ارزان دربازارهای مختلف از سهام گران­تر و از شاخص ­ها پیش ­بینی می­گیرد.
کاپول، رولی و شارپ(۱۹۹۳)، پژوهشی را با عنوان بازده سهام ارزشی و رشدی در سطح بین‌المللی انجام دادند. دوره زمانی مورد بررسی از ژانویه سال ۱۹۸۱ تا ژوئن سال۱۹۹۲ بود. این بررسی در کشور­های فرانسه، آلمان، ژاپن، سوئیس، بریتانیا، و امریکا انجام گرفت که بازار­های مهم اوراق بهادار است. نسبت مورد استفاده در این بررسی B/P^[36]است که بر مبنای آن پرتفوی­‌ها تشکیل شدند. نتایج نشان داد که طی این دوره، بازده مرتبط با پرتفوی­‌های سهامی با نسبت B/P بالا(سهام ارزشی) نسبت به بازده پرتفوی­‌های سهام با نسبت B/P پایین(سهام رشدی) متفاوت بوده است و سهام ارزشی بهتر از سهام رشدی در هر کشور طی این دوره­ زمانی عمل کرده است. بنابراین، سهام با B/P بالا، بازده­های بالاتری در مقایسه با سهام با B/P پایین در کشور­های فوق طی دوره زمانی مشخص شده به دست آورده است(Capaul, carlo, Ian Rowley, and William FSharp, 1993).
لاپورتا(۱۹۹۶)، در مطالعه خود به بررسی تخمین مورد توافق همه در مورد سود هر سهم در هر سال و سال قبل حدود ۹۰۰ شرکت در بازار بورس نیویورک و ایالات متحده در بازه زمانی ۱۹۸۲ تا ۱۹۹۱ پرداختند. نتایج نشان داد که سهام رشدی گران تمایل به رشد بسیار کندتری نسبت به قبل دارند و سهام ارزشی میل به رشد سریع­تر دارند.
فاما و فرنچ(۱۹۹۶)، پژوهش مهمی راجع به سهام ارزشی و رشدی در سطح ۱۲ بازار مهم ودر بازار امریکا طی دوره ۱۹۷۵-۱۹۵۰ انجام دادند. آن­ها نسب­ هایD/P ,^[37]C/P ,E/P و B/M را به عنوان شاخص­ های ارزش برگزیدند. و پرتفو­های مساوی را بر مبنای این نسب­ ها در آغاز هر سال تشکیل داده و سپس بازده این پرتفوی­ها را محاسبه کردند. سهامی که ارزش­های بالایی از این نسبت­ها داشتند به عنوان سهام ارزشی و سهام دارای ارزش­های پایین را به عنوان سهام رشدی در نظر گرفتند. نتایج بررسی آنان نشان داد که در ۱۲ کشور از ۱۳ کشور مورد بررسی و به ازای هر یک از این شاخص ­ها، از این دیدگاه حمایت شد که سهام ارزشی بازده­های بالاتری دارند. همچنین تفاوت بین بازده سالانه سهام رشدی و ارزشی ۷/۶ درصد بوده است و سهام ارزشی در مقابل سهام رشدی بازده بیشتری داشته اند. نتایج پژوهش آن­ها نشان می­دهد که مدل قیمت­ گذاری دارایی­ های سرمایه­ای نمی­تواند صرف قیمت را توضیح دهد، بلکه باید از یک مدل سه عاملی استفاده کرد تا بتوان صرف قیمت بازده بین المللی را توضیح داد( ۱۹۹۶,Farma, Eugene F. and Kenneth R French).
لاپورتا، لاکونیشوک، شلایفر و ویشنی(۱۹۹۷)، در پژوهش خود نسبت ارزش دفتری به قیمت بازار شرکت­ها در بورس نیویورک، بورس ایالات متحده طی سال­های ۱۹۷۱ تا ۱۹۹۲ را مورد مطالعه قرار دادند. در آخر به این نتیجه رسیدند که به طور متوسط درآمد اعلام شده برای سهام رشدی ناخوشایند و برای سهام ارزشی خوشایند است و تفاوت­هایشان به لحاظ آماری بسیار قابل توجه است.
دشو و اسلون(۱۹۹۷)، در مطالعه­ ای سهام معامله شده در بورس نیویورک و ایالات متحده را در دوره ۱۹۶۷ تا ۱۹۹۱ با توجه به نسبت ارزش دفتری به قیمت بازار هر سهم، طبقه ­بندی کرده و سپس دهک­هایی تشکیل دادند. و پس از بررسی­ها به این نتیجه رسیدند که سهام گران تمایل دارند در آینده کندتر از گذشته رشد کنند و سهام ارزان تمایل به رشد سریع­تر دارند.
جیمز کویر ,(James Squyres, 1998)به بررسی انتخاب سهام برتر از دیدگاه خریداران سهام پرداخت. در این تحقیق ده شاخص انتخاب شد که عبارتند از: درآمد هر سهم، ارزش دفتری هر سهم، باده حقوق صاحبان سهام به دارایی­ ها، نرخ پوشش بهره، جریان نقدی به بدهی، قیمت به درآمد و قیمت به ارزش دفتری.
بیک­ویت (Beckwith, 2001)به بررسی بازار سهام در شش کشور)استرالیا، کانادا، فرانسه، آلمان، ژاپن و انگلستان) پرداخت. در این مطالعه از هشت معیار نسبت قیمت به جریان نقدی، نسبت قیمت به درآمد هر سهم، قیمت بازار به ارزش دفتری، نرخ سرمایه ­گذاری مجدد، بازده حقوق صاحبان سهام، نرخ سرمایه ­گذاری مجدد به مقدار قیمت به درآمد و نسبت نوسان قیمت استفاده کرده است.
گروت و گسپر(۲۰۰۲)، در پژوهش خود رابطه بین بازده مورد انتظار سهام، اندازه شرکت و نسبتM/B را در ۵ کشور آسیایی هند، کره، مالزی، تایوان و تایلند آزمایش کردند. نتایج آزمون نشان داد که رابطه‌­ای قوی بین اندازه شرکت و بازده در همه کشور­های فوق وجود دارد. هم­‌چنین رابطه­‌ای قابل توجه بین نسبت ارزش بازار به ارزش دفتری با بازده در کشور-های کره، مالزی و تایلند مشاهده شد. اگر چه در شرکت‌­های کوچک آسیایی، تاحدودی میانگین بازده نسبت به شرکت‌­های بزرگ بیشتر است، به‌ نظر می­‌رسد که متغیر ارزش بازار به ارزش دفتری این شرکت‌­ها رابطه­‌ای یکنواخت و قوی با بازده دارد. این بدان معنی است که سهام ارزشی، متوسط بازده بیشتری نسبت به سهام رشدی دارد. بنابراین متوسط بازدهی بیشتر سهام ارزشی را در بازار­های نو­پدید آسیا می‌توان یک پدیده محلی ویژه محسوب کرد(۲۰۰۲ ،Groot and Gasper).
هالیت گاننس و کاران(۲۰۰۳)، در مقاله خود عملکرد سهام ارزشی و رشدی را در بورس استانبول مورد مطالعه قرار دادند. در این بررسی عنوان می­‌شود که در بازار­های توسعه ‌یافته و نو­پدید، سهام ارزشی عملکرد بهتری نسبت به سهام رشدی نشان داده است. در این پژوهش بازده سهام ارزشی و رشدی مقایسه شده‌اند تا مشخص شود که آیا این نتیجه در بورس استانبول نیز تایید می­‌شود یا خیر. بورس سهام استانبول یکی از بازار­های نو­پدید مهم و با رشد سریع در دنیا است که با نوسان­‌ها و تغییرات زیادی روبرو بوده است و دلیل اصلی این نوسان­‌ها نیز، وضعیت اقتصادی و تحولات سیاسی در این کشور است. بنابراین، در زمان تجزیه و تحلیل‌­ها، باید دو عامل مهم را در اقتصاد این کشور"میزان تورم بالا و سطح بالای بدهی داخلی” در نظر گرفت. دور­ی زمانی مورد استفاده در این بررسی سال‌های ۱۹۹۳ تا ۱۹۹۸ بود و پرتفوی‌­های سهام رشدی و ارزشی بر مبنای نسبتB/M(نسبتB/M به‌خوبی معیار­های دیگری مانند E/Pو C/P در شناسایی سهام ارزشی و رشدی است). در شرکت‌های پذیرفته شده در بورس استانبول تشکیل شد. نتایج بررسی نشان داد که پرتفوی­‌های رشدی نسبت به پرتفوی‌­های ارزشی عملکرد بهتری داشته است و بنابراین با نتایج کشور­های توسعه ‌یافته و نو­پدید مطابقت نداشت. این بررسی نشان می­‌دهد که سیاست‌­های سرمایه‌­گذاری در بورس سهام استانبول به ساختارخاص بازار و وضعیت اقتصادی آن وابسته است و با توجه به این که ساختار بازار و ویژگی‌­های بنیادی سهام مبادله شده در این بورس با بازار­های دنیا متفاوت است، نتایج دیگری نیز حاصل شد.
جانسن و سونن(۲۰۰۳)، در تحقیق خود نتیجه گرفتند که بین رتبه ­بندی شرکت­ها براساس معیارهای ارزیابی عملکرد ارزش افزوده اقتصادی، نسبت شارپ و آلفای جنسن و معیار­های مالی نظیر اندازه شرکت، نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار سهام، نرخ رشد فروش، ساختار سرمایه، نقدینگی، چرخه تبدیل وجه نقد، تغییرات سودآوری و نرخ بازده دارایی­ ها رابطه معنی­داری وجود دارد.
لاکونیشوک، ویشنی و شلایفر(۲۰۰۴)، نسبت P/E از سال ۱۹۶۹ تا ۲۰۰۲ را مورد بررسی قرار دادند. آن­ها به این نتیجه رسیدند که سهام دارای نسبت P/E پایین از سال ۱۹۶۹ تا ۲۰۰۲ بازدهی بسیار بالاتری نسبت به سهام رشدی داشته است.
موخرجی، منجیت و کیم(۲۰۰۴)، عملکرد پرتفوی‌های ارزشی و رشدی را بررسی کردند. دوره بررسی در فاصله سال‌های ۱۹۸۰تا ۱۹۹۸ بود و داده­‌ها از پایگاه داده به‌دست آمد. متغیرهای مورد استفاده در این بررسی عبارتند از:
MVE، تعداد سهام، قیمت سهام، نسبتP/E، نسبتP/S، نسبتM/B و نسبتP/C، بازده ماهانه محاسبه شد و نتایج آزمون‌های دو دامنه طی ۱۹ سال بررسی نشان داد که شرکت‌های کوچک، بازده مازاد با اهمیت را از لحاظ آماری در ۵ سال به ‌دست آوردند؛ در حالیکه شرکت‌های بزرگتر بازده‌های با اهمیت بالاتری را طی ۴ سال به‌ دست آوردند که تفاوت چندانی بین بازده‌­های این دو پرتفوی در ۱۰ سال بعد نداشت. نتایج پرتفوی­‌های مبتنی بر نسبت­‌های ارزشی نشان داد که در پرتفوی‌هایP/S، سهام ارزشی در مقایسه با سهام رشدی بازده با اهمیت بالا را برای ۱۱ سال در مقایسه با ۳ سال برای سهام رشدی و در پرتفوی‌هایP/C، سهام ارزشی بازده‌های مازاد را در ۸ سال در مقایسه با ۳ سال برای سهام رشدی به دست آوردند. نتایج برای نسبت‌هایM/B،P/E محدودتر است. به‌ طور کلی می­توان نتیجه گرفت که اثر اندازه در نمونه وجود ندارد و سهام ارزشی نسبت به سهام رشدی دارای بازده‌های بالاترِ با اهمیت و با خطر­پذیری کمتر است. سهام با P/S پایین، از لحاظ آماری بالاترین و با اهمیت­‌ترین بازده مازاد را ایجاد کرد. سهام با P/C پایین بالاترین بازده مازاد را در درجه دوم و با پایین­‌ترین ریسک را نشان داد. بنابراین به ‌نظر می‌رسد P/S، P/C که به‌صورت انفرادی کاراترین معیارهای ارزش است. نسبتP/E که مشهور است و نسبت M/B را که دانشگاهی­‌ها پیشنهاد می­‌کنند، معیارهای نسبتاً ناکارایی از ارزش است. در مرحله­ بعدی روش دو مرحله­‌ای برای تشکیل معیارهای ارزشی ترکیبی دنبال شد. در ابتدا هر نسبت ارزشی برای هر شرکت در یک سال خاص با میانگین ارزش آن نسبت برای همه شرکت­‌های نمونه نهایی در آن سال استاندارد شد. این گام چهار نسبت ارزشی را برای هر شرکت نمونه در هر سال ایجاد کرد (RP/E ،RP/S ،RP/C ،RP/B). سپس معیارهای ارزشی ترکیبی به‌صورت میانگین ساده ترکیب‌_های متفاوتِ نسبت‌هایِ ارزشی نسبی و بازده‌_های پرتفوی_‌های بر مبنای معیار_های ارزشی ترکیبی محاسبه شد. الگوی کلی مشابه با اوراق بهادار انفرادی است. پرتفوی‌های ارزشی به‌ طور پیوسته از پرتفوی‌های رشدی که با بازده بالاتر و ریسک کمتر همراه بوده است، بهتر عمل کرده است. بازده مازاد سالانه پرتفوی‌های ارزشی دارای دامنه‌ای از ۶۰/۳ درصد برای RP/EB تا ۵۲/۸ درصد برای RP/ES است. نتایج آزمون t نشان داد که ۷ درصد پرتفوی‌های ارزشی ترکیبی که شامل P/S است در مقایسه با سهام همتایان رشدی آن‌ها در ۱۰ تا ۱۲ سال از ۱۹ سال دوره نمونه بهتر عمل کرده‌اند. در بین ترکیب‌هایی که شامل P/S نبودند شواهد نسبتاً کمی برای عملکرد بهتر وجود داشت. این نتایج می‌­رساند که سرمایه‌گذاران بایدP/S را به‌عنوان یک معیار ارزش برای افزایش بازده مازاد استفاده کنند(Dhatt, yong, Sandip Mukher ji, 2004).
فوگر و همکاران(۲۰۰۵)، ویژگی­های سهام رشدی و ارزشی را در سه گروه کوچک، متوسط و بزرگ در یک بازه زمانی طی سال های ۲۰۰۱ الی ۲۰۰۳ بررسی کردند. نتایج پژوهش آن_ها نشان داد که به طور میانگین نسبت­های B/P و B/E^[38] و نرخ رشد درآمد هر سهم برای سهام رشدی، دو بار بزرگتر از سهام ارزشی است. همچنین سهام ارزشی متوسط و بزرگ نسبت به سهام رشدی متوسط و بزرگ، دارای اهرم مالی بزرگ­تری هستند و تمایل کارگزاران بازار سرمایه، برای سرمایه ­گذاری در سهام ارزشی بیشتراست.
پتکووا و همکاران(۲۰۰۵)، در پژوهشی با عنوان"آیا سهام رشدی دارای ریسک بیشتری هستند یا سهام قیمتی؟” به بررسی ارتباط بین تغییرات زمانی ریسک و صرف قیمت سهام پرداختند. آن_ها همچنین از مدل قیمت­ گذاری دارایی_های سرمایه_ای شرطی برای بررسی تغییرات زمانی ریسک در سهام رشدی و قیمتی استفاده کردند. نتایج پژوهش آن_ها نشان داد که تغییرات زمانی ریسک قادر به توضیح صرف قیمت نیست و بتای سهام قیمتی و رشدی با صرف ریسک مورد انتظار بازار، به ترتیب همبستگی مثبت و منفی دارد. همچنین کوواریانس صرف بتای به دست آمده، کوچکتر از آن است که بتواند اهمیت مشاهده شده در صرف قیمت مدل شرطی قیمت­ گذاری دارایی­ های سرمایه­ای را توضیح دهد.
بانسال و همکاران(۲۰۰۵)، در پژوهشی با عنوان"فروض سود تقسیمی” به مقایسه سهام رشدی و سهام ارزشی و ارتباط اجزای بازده آن­ها با ریسک سیستماتیک پرداختند. آن­ها به این نتیجه رسیدند که جریان­های نقدی سهام ارزشی نسبت به جریان­های نقدی سهام رشدی، در بلند مدت دارای حساسیت بیشتری است.
کامپل و همکاران(۲۰۰۵)، در پژوهشی با عنوان"بتای بد و بتای خوب” با بررسی ارتباط بین سهام رشدی و قیمتی با متغیرهای بازار، بیان می­ کنند در صورتی که منابع مالی مناسب در دسترس باشد، سهام رشدی دارای فرصت­های سرمایه ­گذاری مناسب است و در آینده می ­تواند به شکل مطلوب سود­آور باشد.
ایکسینگ و ژانگ(۲۰۰۶)، در پژوهشی با عنوان"سهام رشدی در مقابل سهام قیمتی، محرک­های عوامل بنیادین اقتصادی"مطالعه جامعی از محرک­های دوره­ای عوامل بنیادین در اقتصاد، برای شرکت­های قیمتی و رشدی انجام دادند. آن­ها نشان دادند که عوامل بنیادین در شرکت­های قیمتی، بسیار بیشتر از شرکت­های رشدی تحت تاثیر شوک­های اقتصادی قرار گرفته­اند و تفاوت­های معنی­دار بین سهام رشدی و قیمتی در این زمینه وجود داشته است. آن­ها همچنین نشان دادند که شرکت­های قیمتی نسبت به شرکت­های رشدی از انعطاف­پذیری کمتر در سرمایه ­گذاری، برخوردارند

بیت اولیه
بیت حاصل نگاشت

x₀
b_0,0

x₁
b_2,0

x₂
b_4,0

x₃
b_1,0

x₄
b_3,0

x₅
b_5,0

شکل ۲-۱۰-الف: اینترلیوینگ داخلی در حالت غیر سلسله مراتبی برای مدولاسیون QPSK

شکل ۲-۱۰-ب: اینترلیوینگ داخلی در حالت غیر سلسله مراتبی برای مدولاسیون ۱۶-QAM

شکل ۲-۱۰-ج: اینترلیوینگ داخلی در حالت غیر سلسله مراتبی برای مدولاسیون ۶۴-QAM
مطابق شکل ۲-۱۰ هرکدام از زیر دنباله­های تولید شده به صورت جداگانه توسط یک اینترلیور بیتی مورد پردازش قرار می­گیرند. حداکثر تعداد اینترلیورهای مورد نیاز برابر با ۶ است و این بلوک­ها در شکل ۲-۱۰ با نام I0 تا I5 نمایش داده شده ­اند. طول بلوک­های اینترلیوینگ برای تمام اینترلیورها یکسان و برابر ۱۲۶ بیت می­باشد یعنی برای مود k2 دقیقاً ۱۲ باردر هر سمبل OFDM و برای مود k8 دقیقاً ۴۸ بار در هر سمبل OFDM پردازش بلوکی اینترلیوینگ بیتی انجام می­ شود. بردار ورودی به اینترلیور eام به صورت:

و بردار خروجی آن به صورت نشان داده می­ شود. رابطه بین بردار ورودی و خروجی نیز به صورت زیر تعریف می­ شود:

که در این رابطه فوق تابع تبدیل H برای اینترلیورهای مختلف متفاوت بوده و به صورت زیر تعریف می­ شود:

خروجی اینترلیورهای مورد استفاده با یکدیگر ادغام شده و بردارهای y`_w را به صورت زیر تشکیل می­ دهند:

در شکل ۲-۱۱ روش تولید زیر دنباله­ها در اینترلیوینگ داخلی در حالت ارسال سلسله مراتبی برای مدولاسیون ۶۴-QAM و ۱۶-QAM نشان داده شده است. همان طور که گفتیم در این حالت دنباله با اولویت بیش­تر به ۲ زیردنباله و دنباله با اولویت کم­تر به v-2 زیردنباله تقیسم می­ شود [۱۹].

شکل ۲-۱۱-الف: اینترلیوینگ داخلی در حالت سلسله مراتبی برای مدولاسیون ۱۶-QAM

شکل ۲-۱۱-ب: اینترلیوینگ داخلی در حالت سلسله مراتبی برای مدولاسیون ۶۴-QAM
۲-۲-۶-۲- اینترلیوینگ داخلی روی سمبل­ها
هدف از اینترلیوینگ سمبلی نگاشتن کلمه­های v بیتی به دست آمده از مرحله قبل به حامل­های حاوی اطلاعات در هر سمبل OFDM است (می­دانیم که تعداد حامل­های حاوی اطلاعات در هر سمبل OFDM در مود k2 برابر با ۱۵۱۲ و در مود k8 برابر با ۶۰۴۸ می­باشد). برای این منظور ابتدا بردار Y’=(y’0, y’1,…, y’N_max-1) تشکیل می­ شود و سپس بردار اینترلیو شده Y=(y0, y1,…, yN_max-1 ) از روی این بردار به صورت زیر به دست می ­آید. (N_max تعداد حامل­های حاوی اطلاعات را نشان می­دهد) [۱۹].

۴-۴- شاخص توسعه گنادی، بافت­شناسی گناد و نسبت جنسی
پس از انجام نمونه­برداری از ماهیان، ابتدا گناد تمام آن­ها از نظر ماکروسکوپی مورد بررسی قرار گرفت. گنادها در این ماهی به صورت زوج در امتداد بدن کشیده شده و بیضه دارای ساختاری نواری با رنگ سفید و تخمدان با تخمک‌های نسبتاً ریز به رنگ سبز تیره در محوطه شکمی قابل مشاهده بود (شکل ۴-۱). از نظر ماکروسکوپی، هیچ‌گونه ناهنجاری گنادی، در هیچ یک از ماهیان نمونه برداری شده مشاهده نشد.
شکل ۴-۱) ساختار ماکروسکوپی بیضه (بالا) و تخمدان (پایین) در عروس­ماهی زاینده­رود. عکس از اسداله، منتشر نشده.
۴-۴-۱- شاخص توسعه گنادی
در این مطالعه دامنه GSI در جنس نر ایستگاه­های چشمه­دیمه، خرسونک، چمگردان و پل صفائیه به ترتیب ۷۷/۲-۷۷/۰، ۰۷/۴-۸۲/۰، ۵۴/۱-۳۳/۰ و ۰۸/۴-۳۱/۰ و در جنس ماده ماهیان صید شده از همان ایستگاه­ها به ترتیب ۲۹/۷-۱۴/۰، ۷۷/۵-۲۷/۰، ۲۴/۸-۸۹/۱ و ۹۱/۵-۶۳/۰ محاسبه شد. با توجه با ارقام یاد شده، مشاهده می­ شود که میزان این شاخص در جنس ماده هر ایستگاه، از جنس نر آن بیش­تر است.
در مقایسه­ ای که بین میانگین GSI جنس نر ماهیان صید شده از ایستگاه­های مختلف نمونه­برداری صورت گرفت، این شاخص در چمگردان به طور معنی­داری از سایر ایستگاه­ها کم­تر بود (شکل ۴-۲؛ ۰۵/۰p<).
با توجه به یکسان بودن تقریبی زمان نمونه­برداری در هر چهار ایستگاه، کم­تر بودن این شاخص در ایستگاه چمگردان نشان می­دهد که ماهیان این ایستگاه احتمالا تحت تاثیر آلاینده­هایی قرار داشته اند که از رشد و توسعه اندام جنسی در آن­ها ممانعت می­ کند. این یافته، با بسیاری از مطالعات انجام شده بر روی سایر ماهیان هم­خوانی دارد.
GSI شاخصی از حضور ترکیبات شبه استروژنی در محیط­های آبی است چراکه در اغلب موارد همبستگی منفی بین رشد بیضه ماهیان و قدرت ترکیبات استروژنی وجود دارد [۲۱، ۵۹]. مکانیسم ممانعت از رشد بیضه توسط ترکیبات استروژنی به طور کامل شناخته نشده است اما احتمالا اثر این ترکیبات از طریق ممانعت از سنتز آندروژن­ها به طور مستقیم بر بیضه اعمال می شود (آندروژن­ها برای اسپرماتوژنزیز مورد نیاز هستند) [۱۰۳]. از دیگر مکانیسم­های عمل ترکیبات استروژنی، اثر بر یک یا چند مرحله از مسیرهای توسعه بیضه و در نتیجه ممانعت از اسپرماتوژنزیز است. از جمله این مراحل می­توان به بازدارندگی تولید GnRH در هیپوتالاموس یا گنادوتروپین­ها از هیپوفیز یا بیان ژن مربوط به آنها اشاره کرد [۵۸، ۱۰۹، ۱۱۰]. مطالعه­ انجام شده بر روی دو گونه Ameiurus nebulosus و Micrpterus salmoides نشان داد که GSI ماهیان نر رودخانه­ آلوده به ترکیبات شبه استروژنی به طور معنی­داری از میانگین این شاخص در رودخانه شاهد کم­تر بود در حالی­که میانگین این شاخص در ماهیان ماده دو رودخانه تفاوت معنی­داری نداشت [۵۰].

شکل ۴-۲) مقایسه میانگین GSI جنس نر عروس­ماهی زاینده­رود در ایستگاه­های مختلف. خطوط عمودی نشانگر خطای استاندارد و وجود حداقل یک حرف مشابه در میانگین هر ستون، نشان دهنده عدم وجود اختلاف معنی دار در سطح ۵ درصد است.
در مقایسه­­ای که بین میانگین GSI جنس ماده ماهیان صید شده از ایستگاه­های مختلف نمونه­برداری صورت گرفت، در ایستگاه چمگردان با وجود افزایش نسبی میانگین این شاخص، استفاده از آزمون­های آماری تفاوت معنی­داری را در بین ایستگاه­های مختلف نمونه­برداری نشان نداد (شکل ۴-۳).
a
شکل ۴-۳) مقایسه میانگین GSI جنس ماده عروس­ماهی زاینده­رود در ایستگاه­های مختلف. خطوط عمودی نشانگر خطای استاندارد و وجود حداقل یک حرف مشابه در میانگین هر ستون، نشان دهنده عدم وجود اختلاف معنی دار در سطح ۵ درصد است.
مطالعاتی که بر روی سایر ماهیان انجام گرفته است نشان می­دهد که اثرات EDC­ها بر رشد گناد تنها به جنس نر محدود نمی­ شود. از آنجایی­که گیرنده­های استروژنی در جنس ماده بسیار بیش­تر از جنس نر است، ترکیبات شبه­استروژنی احتمالا بر ماهیان ماده نیز اثرگذار خواهند بود [۹۶]. به عنوان مثال در مطالعه­ ای که بر روی جمعیت وحشی R. cataractae در رودخانه­های آلوده به انواع EDC­ها در کانادا صورت گرفت، افزایش اندازه گناد همزمان با بیان ژن ویتلوژنین مشاهده شد. این نتیجه نشان می­دهد که با وجود تاثیر فیزیولوژیک EDC­ها بر فرآیندهای فیزیولوژیک، ماهیان از نظر ریخت­شناسی سالم به نظر می­رسند در حالی­که از تنش­های ناشی از این اثرات رنج می­برند [۵۴].
۴-۴-۲- مطالعه میکروسکوپی توسعه گنادی
به­ طور کلی تعداد ۴۰ نمونه از گناد ماهیان صید شده (۱۰ نمونه از هر ایستگاه) مورد مطالعات بافت­شناسی قرار گرفت. بررسی میکروسکوپی گناد در جنس ماده وجود حداقل دو دسته تخمک را نشان داد (شکل ۴-۴). تخمک‌های اولیه در مراحل بسیار‌ آغازین رسیدگی جنسی، پیش از مرحله زرده‌سازی خارجی و در مرحله هستک‌های کناری قرار داشتند که احتمالا دوره‌های بعدی تولیدمثلی در سال‌های آینده، آماده رهاسازی می‌شدند. دسته دوم تخمک‌ها در مراحل میانی زرده‌سازی خارجی با هسته‌های مشخص در وسط قرار داشتند. از این لحاظ ماهیان ماده را می‌توان در مرحله گذار از مرحله دوم رسیدگی جنسی به مرحله سوم رسیدگی جنسی لحاظ نمود. در مطالعه­ ای که توسط صوفیانی و همکاران (۱۹۹۰) بر روی همین گونه صورت گرفت نیز وجود تخمک­هایی با اندازه متفاوت در تخمدان و در نتیجه تخم­ریزی در دوره­ای طولانی (اردیبهشت تا مرداد ماه) گزارش شده است [۳]. در بررسی میکروسکوپی، هیچ‌گونه ناهنجاری گنادی، از منظر حضور بافت بیضه درون بافت تخمدان مشاهده نشد. همچنین تفاوتی بین ساختار گنادی ماهیان ماده در ایستگاه‌های مختلف مشاهده نشد (شکل ۴-۴ (الف و ب)).
قطر تخمک با بهره گرفتن از سنجش قطر حداقل ۲۰ قطعه تخمک دارای بیش­ترین قطر در ماهیان هر ایستگاه تعیین گردید (جدول ۴-۶). بیشینه قطر تخمک در دامنه ۸/۰-۵۵/۰ میلی‌متر و کمینه آن در گستره ۲۷/۰-۱۲/۰ میلی‌متر قرار داشت. از نظر میانگین قطر تخمک‌ها، در بین ایستگاه‌های مختلف، تفاوت معنی‌داری مشاهده شد، به طوری که بیش­ترین میانگین قطر تخمک‌ در ایستگاه خرسونک ۰۹/۰ ± ۶/۰ میلی‌متر و کم­ترین آن در ایستگاه پل صفائیه ۱/۰ ± ۳۴/۰ میلی‌متر مشاهده شد (جدول ۴-۵؛ ۰۵/۰>p). میانگین کلی قطر تخمک‌ها ۱۹/۰ ± ۴۷/۰ میلی‌متر محاسبه شد. میانگین قطر تخمک در این گونه در طی سال در ایستگاه چشمه دیمه در گستره ۱۱/۱-۳۵/۰ میلی‌متر اندازه‌گیری شده است، همچنین بیشینه و کمینه قطر به ترتیب معادل ۸/۱ و ۱۸/۰ میلی متر گزارش شد [۳]. تغییر در میانگین قطر تخمک می‌تواند متاثر از فصل، مرحله رسیدگی جنسی، سن و اندازه مولدین باشد. به طور کلی از ماهیان با افزایش اندازه، قطر تخمک نیز افزایش می‌یابد [۱]. به نظر می‌رسد اندازه بزرگ­تر ماهیان دو ایستگاه بالادست رودخانه (چشمه دیمه و خرسونک) بتواند توجیه کننده میانگین بیشتر قطر تخمک در ماهیان این منطقه نسبت به ماهیان ایستگاه پل صفائیه باشد.
در ماهیان نر در اغلب موارد، بیضه در مرحله دوم رسیدگی جنسی قرار داشت. ساختارهای لوب مانند در برخی نواحی بیضه مشاهده شد. در ساختار میکروسکوپی بیضه، سلول­های جنسی اسپرماتوگونیا و اسپرماتوسیت اولیه به وفور مشاهده می‌شد،‌ هیچ موردی از ناهنجاری گنادی از قبیل‌ جنسیت بینابین در ماهیان نر مشاهده نشد،‌ به بیان دیگر ماهیان مورد بررسی، به طور کلی جداجنس بودند (شکل ۴-۴ (ج و د)). در تنها مطالعه منتشر شده در خصوص این گونه در رودخانه زاینده‌رود نیز، ساختار جنسیت بینابین مشاهده نشد [۳].
جدول ۴-۶) قطر تخمک در ماهیان صید شده در ایستگاه­های مختلف نمونه­برداری.